如何利用期权赢取未来？

本文为深圳前海盛世喜鹊资产管理有限公司总裁周俊在第五届（2018）中国资管精英大会上的演讲《如何利用期权赢取未来》。

我是在美国读本科和研究生时首次接触到期权的，在读书过程中，一直从事期权和其它投资交易。2012年回国，当时国内的衍生品市场几乎是空白，所以我一直在香港市场做交易。直到2015年在深圳成立了喜鹊资本，公司主要做CTA策略，包括期权交易。

“什么是期权？我总结了一句话：期权是知识积累变现最高效的投资工具。”

这里用了两个词：一个是知识积累、另一个是最高效。知识积累我认为是做期权最关键的部分。通常我们只根据有关资料研究基本面、技术面感觉还是不够深入。“知识积累”能增加我们对事物理解的高度，前两位嘉宾讲到合理使用期权有利于企业现货管理，在这个层面现货贸易经验其实就是一种有效的知识积累，比如你从事棉花贸易、钢材贸易，就是进入产业，意味着你对标的未来的走势比别人多了一些依据。在这个基础上，灵活使用期权高杠杆、多用途的特性，它就称得上是最高效的投资工具。

其实期权是很好理解的，大家在生活中应该都碰到过。比如我们买房子，用交定金来锁定特定时间内的房价，如果到期前房价涨了，你交付全款买下来，房价跌了你可以选择放弃定金，这就是你所拥有的权利。现在场外期权很火，包括场外的商品期权，其实就是用了定金做收益互换，券商期货公司帮你完成你要做的交易。比如1千万的股票，你只要花70万、80万，券商就帮你完成1千万的市值管理。如果股票上涨，他把收益给到你，这就是收益互换，你买期权就是买了这种权利。

期权带给我们什么好处呢？

它降低资金成本，也就是杠杆，这个很好理解；还有增加买卖收益，也是杠杆；设定标的买入价，你卖出看跌期权，如果对方行权，相当于你以低的价格买入股票；锁定账面利润，配合多元化的需求。

实值期权费是由两部分组成的：内在价值和时间价值。

平值期权和虚值期权，只有时间价值。相比之下实值期权费最高，虚值期权费最低，平值期权费在两者中间。平值期权杠杆适中，虚值期权杠杆相对较大。

我们看一下时间价值，如果作为买方，买入看涨或买入看跌要赚钱，时间的价值永远是递减的，一个月、三个月的时间成本不同。假设我们买入三个月的期权，获利的可能性较大，但需要付出更多权利金。

影响期权价格有哪几个因素呢？

第一，最重要的是标的价格，就像我们买个股期权，股票的价格上涨或下跌，对期权价格影响最大。

第二，行权价的高低决定了杠杆的高低，正如刚才说到虚值杠杆是最高的，你买了虚值，如果行情波动很大，你的收获也会相应变大。

第三，到期日。到期日的时间越长，你付出的期权费也就越高，意味着杠杆越小。

第四，利率。卖方对冲的资金成本，利率高，券商对冲成本跟着高，然后转移给投资者，我们需要支付的期权费也就高了。

第五，波动率。波动率是影响价格的重要因素，很多人碰到过，比如年初大盘暴跌，50ETF认沽期权涨了很多，指数跌到最后几天，你再买入认沽期权的时候，虽然指数跌了，但是不赚钱，反而亏钱。你买的方向是对的，但是你还是亏钱了，这就是波动率，波动率过高之后会回归。如果我们作为期权买方，假设波动率价格太高，最好等一等，这个时候买，即便方向对了，也有可能会亏钱。这就是波动率。

买期权要注意哪些呢？首先最重要的就是对标的的深入研究，只有研究好标的物，才可能在期权里面获得高收益。我本人习惯偏左侧交易，虽然偏左侧意味着风险更大，节点踩错了或者行情不在预期内，都有亏损的可能。那为什么还要偏左侧交易？因为期权费相对较便宜，杠杆也更高。如果标的价格突然上涨，波动率就上来了，相当于股票市盈率，50倍PE一下子涨到100倍，右侧交易付出的成本较高，如果对标的研究足够透彻，左侧交易反而更能呈现期权以小博大的特性。

另外，行权时间要适当，虚值的时间价值压力是很大的，同样强调你对行情标的要精准研究。很多人问到期权里面如何止损，假如你是卖方，方向一旦错误，唯有即刻平仓，没有比这个更好的方式，若加一个交易方向，就等于加大了交易的复杂性，反而增加交易成本。作为买方来说，最好的止损就是事先风控，合理配置。如果你共有1000万资产，拿10万元买期权，就相当于你已经做好了风控。如果中途跌到4-5万，这对于1000万来说是很小的比例。假如这个时候放弃，万一行情又启动就因小失大了。

举一个我本人的例子。上一波股票牛市我在香港获得比较高的收益，买入个股，指数看涨期权是在2014年7月份，买了200多万港币。到了2014年9月28日央行宣布几年来的首次降息，行情才启动。但我的期权费随着时间慢慢磨损后，账户只剩下50万元左右，如果那时候止损，就和大行情擦肩而过。后来蓝筹股行情一爆发，账户资金第一波就涨到4000多万。当时200多万对我来说只是很小的一部分，没有大影响，用占比小资金去做期权买方，这就是事先风控。

什么时候卖出对期权交易来说，这是尤其关键的。因为期权杠杆高，它的价格波动也就大。如果方向对了，你可以获利4、5倍，10倍甚至几十倍，但是突然一个行情转折，就会像坐过山车一样起伏。对我来说卖出有两个因素，一个是行情预期结束了。还有一个是波动率，短期内波动率快速上涨，我一定先卖掉。如果行情持续，你一定还有再进的机会，虽然标的价格相对你卖出的时候涨了，但期权费未必会涨，因为波动率最终会回归一些。假如这时行情回调，再叠加波动率回落，你这笔交易就非常成功了。

我年前在豆粕价格2800附近买入看涨期权，涨到3100多的时候，就卖掉一部分。我知道那个时候即便豆粕再涨，期权也未必会涨，因为波动率从14涨到20，那是不正常的。这意味着期权溢价了80%-90%。行情出现急剧上涨之后，波动率急剧上升时，我们一定要走一部分，走错了也没事，等波动率回归的时候，哪怕豆粕价格已经高了一些，还是有机会进的，并且随着时间的推移，我们对未来的行情会看得更清楚。

做期权时间久了，总有可以碰到捡钱的机会，我们只需要等着波动率异常波动。比如50ETF就出现这样的情况，2月9日之前几天一下子暴跌，波动率急剧上升，你那个时候卖出看跌期权，就相当于捡钱。指数短时间暴跌，加上当前全球经济复苏过程中，指数再继续暴跌的可能性很小，哪怕指数再下跌波动率已经很高了，卖出看跌期权，成功的概率极大。做过期权的人都清楚什么是波动率，历史波动率，就是过往标的价格的波动。推广到未来标的的波动就是隐含波动率。我刚才说的波动率，拿个股来举例，蓝筹股、小盘股的波动率肯定不一样，创业板的波动率肯定比蓝筹股的高很多。作为机构卖方，他觉得未来标的价格波动很大，他卖给我们的价格就会高。如果波动率急剧上升的时候，我们去买期权是不合适的，比如这张桌子明明是100元，突然涨到500元，这时候去买这张桌子就不划算了，内在价值在我看来没有那么大。

我们再提示一下期权的风险。卖方有保证金的风险，买方是权利金风险。买方只有权利，没有义务，意味着买方最大的风险就是期权费价值归零。相当于你买保险，10万元付出去了，你最大风险也就10万元。另外是高溢价，我刚才说到了，它也是一个风险，如果豆粕的隐含波动率从14一下子到20的时候去买，就是巨大风险；还有50ETF，波动率一下子翻倍了，那个时候去买也是巨大的风险，此刻正确的做法应该是做卖方，那是捡钱的机会。

关于期权的行权风险，现在的场外期权我看到有些用APP交易，我个人暂且没尝试过，不确定是否存在信用风险。但我们若选择和正规的券商、期货公司在场外做交易，基本没有行权交割风险。

“ 我用期权这个工具做了商品、股票、场内和场外的交易之后，总结出对标的物趋势做深入研究，这是最关键的。”

任何期权策略都是基于趋势的判断。用期权工具做量化、做高频，我认为在中国目前并不是最有利的阶段，因为交易成本、流动性这些都还存在问题。期权的策略不管是各种复杂的、简单的，作为买方也好、卖方也好，所有的策略都是基于对趋势的判断。

现在券商给我们推荐的凤凰期权、结构性期权，同样需要你要在未来区间内对趋势有一个预判。比如对方向你推出一个结构化的产品，告诉你固定收益率有多少，达到一个区间内敲出，如果标的波动在一定范围内，年化可以达到20%-30%，相当于每个月固定收钱。但如果一旦趋势错了，风险就非常大，机构向你推销的类似产品，就相当于你自己做了卖方。所以说任何期权的交易策略都是基于趋势的判断。

对于期权策略越简单越好，在我求学的期间，我们一直做期权的各种策略。到一定阶段时才发现两个方向以上的策略大部分都是失效的，因为里面你要考虑到构建成本和流动性。我们将主要精力花在做好研究上，把标的物的行情吃透，再结合期权就有机会获得收益。期权只是一个灵活的工具，像渔民出海捕鱼，最主要是定位鱼群在哪里，知晓鱼群的种类是什么，而不是研究渔网是怎么织出来的。

时间节点对于作为买方来说极具意义。比如之前豆粕的波动率超低，只有14。14是什么概念？豆粕以3000元来说，我买期货3000元，我们年前的豆粕的报价是30元/手，期权费只要期货交易成本的十分之一，相当于只要名义本金的1%，而且当时是从12月买到9月份，期权价格相当便宜。如果那时候能发现一些异常，或者发现可交易逻辑，那这就是最佳的时间节点。

我们做交易最好选择相对熟悉的交易品种，这非常关键。我做过许多品种，个人认为农产品是结合期权工具交易的极佳标的物。因为农产品有周期性，逻辑性非常强。农产品生长周期，包括种植、关键生长期、收割都是节点，价格在低位或高位，如果长期跟踪相关线索，把细节研究透，成功的概率还是比较高的。由于时间有限，今天就先不展开了。

我分享一点我自己在期权交易里面得出的总结。

第一，以研究基本面为交易基础，参考技术面捕捉时间节点，偏左侧交易，严密监测波动率异动；做好资金规划，提前风控，实施以小博大；做完一波大的行情尽可能给出休息时间，一方面是让自己的内心恢复平静；另一方面是让市场的波动率回归正常值。

第二，完善交易体系，精进投资理念。这么多年一直在和衍生品打交道，我的信念越发坚定：安全高收益是通过人的努力、积累、勤奋、悟性和善于总结而获得。

第三，风险管控能力越强，头寸的能力越强。资金管理很重要，只有保证活着才有未来，市场的机会很多，有足够的资金，合理分配，才能持续获利。

第四，保持学习热情，向失败学习，失败是我们珍贵的礼物。

第五，实事求是，交易来不得半点虚假，是人格的反映。人最大的敌人是自己。这个行业压力很大，在关键时刻，唯有战胜贪欲和恐惧，才能赢得未来。

我认为期权这个工具真的非常好，它带给我们希望。最后祝愿大家都能用期权赢取大的收获。谢谢！