中企卖外汇期权“捞外快”，这轮强美元难撼人民币

4月以来，美元指数大涨近6%，尽管人民币小幅回撤至6.405附近，但比起一度崩盘的新兴市场货币（尤其是俄罗斯卢布、巴西雷亚尔等）可谓稳如泰山。更值得注意的是，从企业预期来看，人民币前景也并未走坏。

彭博数据显示，年初以来境内银行客户一直净卖出外汇期权，最新披露的4月数据为净卖出48亿美元，创2015年有相关数据以来最大，即企业卖出美元/人民币看涨期权，亦即看空美元对人民币，并希望以此赚取期权费。

“目前，企业结汇的意愿较强，也对人民币形成支撑。有些结汇企业觉得人民币不会太多走弱，认为涨跌都有限，愿意在目前位置卖些看涨期权来先收期权费。如果价格真正到执行价，他们也愿意在执行价被行权，比如美元／人民币到6.45处行权，因为这些企业多数本来就要结汇。” 某外资行中国金融市场部副总经理兼交易主管对第一财经记者表示。

同时，根据国家外汇管理局（下称“外管局”）数据显示，4月未到期期权Delta净敞口为 -1636亿元人民币，且今年以来一直处于负值，“这意味着企业以外汇期权对冲需求较弱，人民币预期仍然稳定。”招商证券宏观分析师刘亚欣告诉记者。主流机构预计，今年美元／人民币的区间为6.2到6.45，随着欧元区政治风险转淡、欧洲央行紧缩预期再起，各界认为美元再持续大涨的空间亦有限。

“乱世”下人民币走势稳

近期，新兴市场货币波动剧烈。本周四，美联储和欧洲央行将分别举行议息会议，料美联储将加息25个基点，市场高度关注其最新的经济预测，市场也在关注欧洲央行可能作出的退出QE的前瞻指引。

在这一背景下，汇市波动率不断上升。法兴银行研究数据显示，用一周的隐含波动率与一年样本范围相比，新加坡元、韩元、卢比的一周隐含波动率分别处于80、92和99的百分位处。而相比之下，离岸人民币仅处于50百分位处，相对稳定。

尽管新兴市场货币普遍对美元重挫，但年初至今，人民币仍对美元涨1.5%，同比涨幅高达5.7%。截至北京时间6月11日，美元／人民币官方收盘价报6.4016。

人民币对一篮子货币的强势更为突出。中国外汇交易中心(CFETS)周一公布，上周五(6月8日)的CFETS人民币汇率指数较前周下跌0.03%至97.30，但这仍处于近两年的高位，去年一整年CFETS都维持在94的水平。

同时，数据显示，2018年4月银行结售汇顺差669亿元人民币，为今年以来首次出现顺差。

中企趁机“卖期权”

在人民币整体稳健、波动率处于低位的背景下，通过单纯的买卖货币获利空间不大，此时客户倾向于向银行卖出人民币外汇期权，主动承担汇率大幅波动（即行权）风险，赚取期权费，这也进一步造成外汇市场隐含波动率下降，主流观点也认为人民币未来走势稳如泰山。

招商银行金融市场首席分析师李刘阳近期在接受媒体采访时提及，“即便人民币到时贬值了，他们被行权时的结汇价格在账面上也不亏，一些认定人民币年内不会贬值的企业，选择卖出期权，而那些升值预期更强的客户，可能人民币贬到6.4就即期结汇了，即期和期权操作都会为人民币提供支撑。

再以另一笔交易为例，如果中国银行（下称“中行“）客户有10万美元存款，选择日元为挂钩货币，中行报出的协定汇率为1美元换120日元，同时报出权利金为0.74%。客户如果接受，签订协议后，中行将740美元的期权费付给客户。交易日一个月后，如果市场汇率为1：120或120之下，中行放弃期权，此时中行给予客户10万美元再加上一个月的利息33.33美元；如果市场汇率为1：120以上，意味着美元上涨日元下跌，中行行使期权，那么中行归还给客户的本金就不再是美元，而是1200万日元加上33.33美元的税后利息。

使用卖出期权，虽然投资者的收益是固定的，即无论结果如何，客户都可以获得期权费+银行支付的存款货币的定期利息，但是损失却是不确定的。如果汇率走势同投资者预期得不符合，就将面临货币本金被银行转换成挂钩货币的情况。再以美元／人民币为例，如果人民币继续下跌（如跌至6.7），对客户来讲这笔交易就显得不划算了，因为行权后只能按约收入6.45元人民币，否则就能够收入6.7元人民币。 “不过这些客户本来就有换汇（换人民币）的需求，加上认为人民币涨跌都有限，因此先卖个期权赚点权利金，风险有限。”上述外资行中国金融市场部副总经理兼交易主管告诉记者。

欧元蓄势、美元遇阻

下一阶段，美元持续大幅走强的前景似乎受到抑制，这也可能强化人民币的走势。

今年美元的转强并非全部来自于美国经济基本面，也因欧元超预期走弱。此前，意大利的组阁谈判以失败告终，意大利2年期国债收益率从此前5月1日的-0.3%上涨至近期的最高点约3.0%，欧元／美元更一度触及1.15的低位。不过，发达市场的波动率表明市场已经完全从意大利债券市场的风险价值（VaR）冲击中复苏，VIX 上周低至11%，欧洲股市的相应风险指标（V2X）也回落至 13.5%。

“欧元/美元确认双底，这是重要的支撑位，只有下破才意味着更大的回调。短期而言，欧元／美元可能会向1.1835迈进，1.2是近期目标位。”法兴外汇分析师Stephanie Aymes告诉记者。

同时，机构认为市场对欧洲央行和欧洲利率定价过于悲观,“欧元将随着市场定价的改善而恢复。随着意大利尘埃落定,欧元对美元和欧元对日元已经开始恢复，但迄今为止程度依然不大。”渣打全球宏观策略主管罗伯逊（Eric Robertsen）告诉记者。

欧洲央行首席经济学家 Peter Praet 表示，即将到来的 6 月 14 日会议将对于何时结束债券购买项目的决定至关重要。市场对欧洲央行将宣布减少目前总计每月300亿欧元的资产购买项目的预期有所上涨。“我们预计欧洲央行将在第四季度将购买量减少至每月欧元 100~150 亿,并在今年底终止量化宽松，于2019 年中期将首次加息。”罗伯逊告诉记者。