期权 走进彩色的交易世界

　　现代金融市场上，期权作为一种基础的衍生工具，被人们广泛应用在风险管理领域。大量对期权定价模型、波动率的大量的研究使得期权理论与运用得到不断发展与完善。现阶段，我国几大交易所正在积极推进个股期权、股指期权、个股期权和更多标的的ETF期权、商品期货期权的工作。未来期权将成为我国投资者风险管理和资产配置中不可或缺的重要工具。此外，期权上百种的组合性策略也使衍生品交易世界更加丰富多彩。

　　期权的发展历史

　　追溯期权的起源，最早可在《圣经》中发现期权的雏形。《创世纪》有记述，雅各和拉班双方达成了一个类似期权协议，雅各以付出7年的劳动为代价获得迎娶拉班女儿的权利。

　　雅各和拉班之间的协定还只是期权的萌芽，而亚里士多德的《政治学》中提到泰勒斯是最早运用实物期权的人。公元前580年，泰勒斯预测来年橄榄会大丰收，于是找到榨油器的拥有者，提前支付了一小笔费用与橄榄油榨机的业主签订了期权合约，获得了来年以固定价格优先租用这些榨机的权利。一年后，橄榄丰收，泰勒斯靠高价卖出榨油器的使用权获利丰厚。

　　独立期权合约的形成需要两个重要因素，即交易的证券化和投机交易的兴起。这两点都与商业活动的高度集中趋势紧密相关，首先出现的是大型做市中间商，进而发展成交易所。

　　16世纪下半叶，荷兰安德卫普已形成非常发达的在交易所集中交易的商品贸易。当时市场首先突破需要进行实物贸易交换的远期合约交易，出现了只对合约差额进行结算的“期货”合约，进而催生了“权利金”交易，即卖方可以支付一定权利金，如果两三个月之后不希望继续交易，就有权撤回合约。从17世纪到18世纪，阿姆斯特丹交易所交易的期权合约出现了很多现代衍生品市场才有的重要特质。比如，17世纪中叶，荷兰东部独立公司的期权不仅有看涨和看跌合约，同时还标有规则的到期日。

　　18世纪末美国出现了股票期权，但直至19世纪末几乎所有美国股票和商品交易所都禁止期权交易，当时期权交易只能在场外进行，依靠做市商为买方和卖方寻求配对。1929年的股灾发生以后，为加强对证券业的监管，防止股市崩溃，美国证券交易委员会(SEC)开始对期权市场进行调查。在当时的国会听证会上，委员会仅从投机的角度去审查期权，委员会提出的一项议案称：“由于无法区分好期权与坏期权之间的差别，为方便起见，我们只能将它们统统予以禁止。”最后经过各方辩论，听证委员会相信期权的存在有其经济价值，这使得美国的期权业得以继续生存和发展。

　　从1968年起，商品期货市场交易量的低迷，迫使芝加哥期货交易所(CBOT)讨论扩展其他业务的可能性。在投入大量研发费用并历经5年之后，全世界第一个期权交易所——芝加哥期权交易所(CBOE)终于在1973年4月26日成立，从而标志着真正有组织的期权交易时代的开始。

　　1973年，芝加哥大学的两位教授费舍尔·布莱克(Fisher Black)和迈伦·斯科尔斯(Myron Scholes)发表了《期权定价与公司负债》的论文，该论文推算出了任何已知期限的金融工具的理论价格，使人们第一次得以量化研究期权的理论定价。

　　现代期权是在1792年纽约证券交易所成立后发展起来的，几乎与股票同时开始交易。目前，期权已经成为一个种类繁多、功能强大、应用广泛的风险管理工具，和期货一起成为现代金融体系的有机组成部分。

　　期权在金融市场中的重要性

　　作为衍生工具，期权也有风险管理、资产配置和价格发现等功能。但是相比期货等其他衍生工具，期权有其特有的优势。

　　一是不仅可以对冲风险，同时保留资本升值的收益。

　　投资者利用股指期货套保确实可以一定程度上对冲风险，但同时也砍掉了后市增加获利的可能。股指期权在提供“保险”功能的前提下，也保留了标的资本价格有利的潜在收益。因为期权的权利与义务不对等特性，期权买方付出权利金给卖方而拥有行权或不行权的主动权利，有利则行权，无利则放弃。比如买入股指看跌期权来管理股票组合价格风险，当股票市场下跌时，股票组合出现损失，但持有的股指卖权产生的盈利可以覆盖损失甚至远大于损失将可能产生盈利，整体组合可盈亏平衡，实现风险管理的目的。股票市场价格上涨时，股票组合盈利，卖权可以不行权，仅损失一些权利金，整体组合仍然获利。

　　二是买方无须缴纳保证金，管理风险更加简便易行。

　　在期权交易中，买卖双方的权利与义务是分离的。对期权买方来说，只拥有权利而没有履约的义务；卖权方则相反。在交易开始时，期权买方支付权利金后，持有期权期间不需要缴纳保证金，也无须担心后续保证金管理问题，期货套保中经常可能出现追保风险。

　　三是提高资金使用效率，小资金控制大资产。

　　相对于期货，期权拥有更高的杠杆倍数。在商业套保中，对于有股票头寸的企业或者投资者而言，做空股指期货套保要缴纳较多的保证金，如果换成买入看跌期权套保，只需付出较小的权利金。对于企业而言，期权套保的资金占用率较低。权利金的投入远远小于保证金的扣留。对于投机者而言，利用买权的巨大杠杆效应可以达到小资金控制大资产的效果，小投入博取高收益也正是很多投机者热衷于期权交易的原因。

　　四是灵活多变满足不同需求，突破最优资产回报边界。

　　股票、期货等都是线性产品，期权风险与收益的非线性特点使得其可以与任何各类资本进行组合配置，建构的灵活多变的策略足以应对不断变化着的市场情况并实现收益目标。期权的一个巨大优势在于其可以将人们的想法设计成产品进行现实兑现，从而可以满足不同的风险管理与投资需求。期权可以改变资本组合的风险、收益特征，从而不受最优回报边界的限制，这一特征是其他线性品种所不具备的。期权产品的看涨与看跌买卖的多边交易模式、风险收益的非线性特征，使得其可以提供更为灵活的风险对冲方式、更为丰富的交易策略组合，这一特征是其他线性品种所不具备的。 (作者单位：国贸期货)