理财子公司“固收+期权”产品结构花样翻新，鲨鱼鳍、牛市价差结构如何选择丨机警理财日报（7月26日）

据南财理财通数据，截至7月25日，全市场共发行理财产品165,265支.其中，理财子公司发行11,472支，占比6.94%;国有行发行产品34,155支，占比20.67%；股份行发行产品29,344支，占比17.76%；城商行发行产品58,226支，占比35.23%；农村合作金融机构发行产品28,954支，占比17.52%；外资行发行产品3,114支，占比1.88%.

就投资性质来看，固收类产品共有119,373支.课题组将固收类产品分为纯固收和“固收+”，并进一步将“固收+”细分为“固收+权益”和“固收+期权”.

本期《机警理财日报》将重点聚焦银行理财子公司的“固收+期权”产品.

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一、南财理财通【理财风云榜】理财子公司“固收+期权”产品榜单

表1 理财子公司“固收+期权”类产品（覆盖全投资周期）榜单

本次榜单有4家理财公司上榜，分别是招银理财、宁银理财、工银理财、中邮理财，上榜产品数量分别为5款、1款、2款、2款.其中，收益表现排名第1的为招银理财发行的招睿全球资产动量两年定开1号A款，其近6个月净值增长率为4.93%，近6个月年化波动率为3.58%.

“招睿全球资产动量两年定开1号A款”简析

招睿全球资产动量两年定开1号A款成立于2020年9月8日，投资性质为固定收益类，运作模式为开放式净值型，投资周期为2年，首个投资周期的业绩比较基准为年化1.60%-10.00%，内部风险评级为二级（中低风险）.

（一）生息资产：非标资产+ABS+现金

结构性产品的三大基本要素：生息资产、衍生工具、挂钩标的.

该产品采用结构化设计，其将不低于90%的资金投向固定收益资产（生息资产），并将不超过5%的资金用于买入场外期权合约.

据2021年一季度及二季度报告显示，为提高固定收益，管理人将所有生息资产配置资金投向非标、ABS、现金及货币市场工具，未投资债券.其中，非标资产占比40%-49%，ABS占比40%-49%，现金及货币市场工具占比5%-10%.

非标资产项目包括房地产信托、股票受益权质押、两融资产包受益权转让、小微企业信贷资产流转和收益权转让.

在非标资产中，截至2021年一季度末，房地产信托数量占比近80%，年化融资利率介于6%-9%.为控制风险，管理人在二季度抛售所有房地产信托项目，并在非标资产组合中新增浙江网商银行的小微企业信贷资产流转和收益权转让.

就生息资产部分，除配置传统的固定收益资产外，部分理财公司还通过投资“类固收”——优先股来获得固定收益.

（二）期权合约：欧式牛市看涨价差期权

该产品期权部分采用欧式牛市看涨价差结构，并挂钩MMA指数，期权参与率暂未公布.

牛市看涨价差期权由两个看涨期权合约组成，即买入一个执行价较低的看涨期权并卖出一个执行价较高的看涨期权.如果买入及卖出的期权均为欧式期权，则该组合为欧式牛市看涨价差期权.

相比看涨期权，二者的主要区别在于：

1、观点不同

牛市看涨价差期权用于表达“温和看涨”的观点，单腿看涨期权用于表达“单边大涨”的观点.

2、成本不同

由于牛市看涨价差期权中包含看涨期权空头，因而其期权费比同期限、同标的的看涨期权更低.较低的成本也利于理财公司拉长产品期限，在较长投资周期内为投资者创造更多收益.

因此，在“固收+场外期权”的产品设计上，极少见到香草期权，更常见的是成本较低的价差期权、鲨鱼鳍期权.

（三）挂钩标的：MMA指数

该产品挂钩MMA指数.MMA指数为招银理财全球资产动量指数，由招银理财自主研发.该指数基于风险平价模型，动态配置股票、债券、大宗商品等多种大类资产，旨在不同经济周期获得稳健收益.

（四）产品规模及年化收益

截至2021年6月30日，招睿全球资产动量两年定开1号（含A款和C款）的资产净值为16.63亿元，产品份额累计净值1为1.0935 元，由此推算出产品募集规模为15.2亿元.

同时，产品自成立以来的年化收益率为11.65%.

需要注意的是，该产品采用“高水位法”，对超过浮动管理费计提基准的收益按照20%的比例计提浮动投资管理费.首个计提日（首个开放日）的浮动管理费计提基准为年化5%.

“鸿锦封闭式2020年第1期（黄金双边鲨鱼鳍联动）”简析

中邮理财发行的鸿锦封闭式2020年第1期（黄金双边鲨鱼鳍联动）多次上榜，其近6个月净值增长率为2.38%，年化波动率为1.34%.

鸿锦封闭式2020年第1期（黄金双边鲨鱼鳍联动）成立于2020年6月19日，投资性质为固定收益类，运作模式为封闭式净值型，产品期限是406天，业绩比较基准为年化2.5%-6.1%，内部风险评级为二级（中低风险）.

（一）生息资产：同业存单+债券+现金

该产品采用结构化设计，对底层资产穿透后，其将不低于90%的资金投向固定收益资产（生息资产），并将不超过产品资产净值3.5%的资金用于买入场外期权.

据2021年二季报报告，截至6月末，投资组合中的生息资产包括同业存单、债券及现金.

其中，同业存单占比69.80%；债券占比4.19%；现金及银行存款占比2.60%；资管产品占比22.69%.

值得注意的是，资管产品为中金公司的单一资产管理计划，说明中邮理财并未直接持有场外期权，而是通过资管计划进行间接持有，场外期权的对手方为中金公司.

（二）期权合约：双向鲨鱼鳍

该产品期权部分采用双向鲨鱼鳍结构，并挂钩上海黄金交易所的黄金现货合约AU9999，观察期为2020年7月17日起至2021年7月9日.

双向鲨鱼鳍是障碍期权的一种，在波动率看涨的情况下，其可在看涨、看跌中的任意一个方向博取收益，适用于波动较大的品种，而牛市看涨价差使用于温和上涨的品种.

双向鲨鱼鳍同时具备2个行权价和2个敲出价（障碍价），当挂钩标的价格未在观察日超出向上敲出价或小于向下敲出价时，双向鲨鱼鳍可视为一个普通的跨式期权或宽跨式期权；当挂钩标的价格在观察日敲出时，期权失效.

在该产品中，执行价格为期初价格的100.00%；看涨一侧障碍价格为期初价格的115.00%，看涨一侧参与率为14%；看跌一侧障碍价格为期初价格的88.00%，看跌一侧参与率为30%.（期初价格为黄金现货合约AU9999在首个观察日2020年7月17日的收盘价397.44.）

可以看出，这是一个非对称的鲨鱼鳍结构.课题组认为，这可能源于彼时市场对黄金价格的走势预期为“易涨难跌”,看涨一侧对冲成本高于看跌一侧的对冲成本，因此在相同的成本约束下，看跌一侧的区间范围可以拉得更宽、参与率也可以更高.

风险方面，期权的持仓风险来自于标的价格剧烈波动偏离高收益区间，控制措施包括买入黄金现货或黄金期货合约或挂钩AU9999的期权来进行风险对冲操作.

鲨鱼鳍结构分析，请见文章《“固收+”相对论（上）：期权怎么玩？银行理财子“固收+期权”产品解析报告》

（三）挂钩标的：黄金现货合约AU9999

该产品挂钩黄金现货合约AU9999.黄金现货合约的成本报价低于沪金期货主力合约的成本报价，因此多数理财子公司选择挂钩黄金现货合约AU9999.

目前，该产品挂钩标的观察期已经结束，从结果来看，期权合约在观察期内未敲出.

（四）产品规模及年化收益

截至2021年6月30日，鸿锦封闭式2020年第1期（黄金双边鲨鱼鳍联动）的资产净值为1.67亿元，产品份额累计净值1为1.0508元，由此推算出产品募集规模为1.59亿元.

同时，根据产品二季度运作报告，该产品场外期权最终行权，在观察日内并未敲出，期权最后行权价值为期初期权费的5.8倍.根据测算，该产品的年化收益率为4.25%.

费用方面，产品免认购费，未设置浮动管理费.该产品的固定管理费为0.2%（年化），销售手续费为0.3%（年化），产品托管费为0.05%（年化）.

表2“鸿锦封闭式2020年第1期（黄金双边鲨鱼鳍联动）”累计净值情况

二、理财子公司“固收+期权”产品平均收益趋势

表3理财子公司“固收+期权”净值增长率情况

据南财理财通数据显示，理财子公司“固收+期权”类产品近3月平均净值增长率呈震荡走高态势.截至7月16日-7月23日该周，理财子公司“固收+期权”产品近3个月平均净值增长率较基期上涨1.2770%，近3个月平均波动率较基期上涨0.7430%.

三、理财公司新品榜

本期，理财公司发行的理财产品以固定收益类为主，课题组选取5只理财新品供读者参考.

本日新品以固定收益类为主，产品内部风险评级不超过三级（中风险）.

《机警理财日报》是南财理财通、21世纪经济报道旗下投资理财专栏，旨在帮投资者守好“钱袋子”.日报根据产品的投资性质对产品数据进行人工整理，每日内容各有侧重，周一聚焦固收+产品、周二纯固收产品、周三现金管理类产品、周四混合类产品、周五权益类产品，每周一至周五每日更新，尽在21财经APP，敬请关注！

（声明：文章内容仅供参考，不构成投资建议.投资者据此操作，风险自担.）

（数据分析师：张稆方，周睿，李高毅）

（栏目主编：汤懿兰）

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