期权备兑卖出策略受青睐

　　收益平滑 胜率高 操作简单

　　A 期权分类及基本策略

　　从期权买方的权利内容来看，期权可以分为看涨期权和看跌期权。

　　看涨期权是指期权买方向期权卖方支付一定数额的权利金后，将有权在期权合约规定的时间内，按事先约定的价格向期权卖方买入一定数量的期权合约规定的标的资产，但不负有必须买进的义务。而期权卖方有义务在期权合约规定的时间内，应期权买方的要求，以期权合约事先规定的价格卖出期权合约规定的标的资产。

　　看跌期权是指期权买方向期权卖方支付一定数额的权利金后，即有权在期权合约规定的时间内，按事先约定的价格向期权卖方卖出一定数量的期权合约规定的标的资产，但不负有必须卖出的义务。而期权卖方有义务在期权合约规定的时间内，应期权买方的要求，以期权合约事先规定的价格买入期权合约规定的标的资产。

　　行权时间

　　欧式期权只允许期权买方在到期日当天行使购买(如果是认购期权)或出售(如果是认沽期权)标的资产。美式期权允许期权买方在到期日或到期日前一交易日行使购买(如果是认购期权)或出售(如果是认沽期权)标的资产的权利。

　　基本策略

　　期权有四种基本头寸：认购期权多头、认购期权空头、认沽期权多头和认沽期权空头。每种期权头寸包括不同行权价、不同到期日的数十个期权合约，巧妙地从中选取合适的合约，几乎可以从任意的市场走势中获利。

　　B 期权买卖注意事项

　　买方风险

　　期权买方也被称作期权权利方，当期权的买方在最后交易日行使买入或者卖出标的资产的权利时，义务方必须无条件满足期权买方的要求。

　　因此，期权买方承担的最大风险锁定为权利金，而最大收益无限。虽然如此，但是期权买方还是存在一些需要特别注意的风险点。

　　权利金风险

　　期权买方的盈利源于期权买卖过程中权利金的差额。虽然投资者不存在无限亏损的可能性，但是当标的资产价格向不利方向变化时，投资者有可能损失全部权利金。因此，投资者要建立良好的止盈止损意识。

　　高溢价风险

　　虚值期权在到期日的时间价值和权利金价值都将归0，到期前由于波动剧烈有可能出现价格的高涨。投资者如果在此时追涨和买入期权，可能到期面临损失，就像楼市泡沫时追涨的投资者。

　　卖方风险

　　期权卖方通常定义为期权义务方，当期权的买方在最后交易日行使买入或者卖出标的资产的权利时，义务方必须无条件满足期权买方的要求。就单纯卖出期权来说，最大的收益已经锁定为权利金收入，而承担的损失可能很大。

　　保证金风险

　　期权卖方在交易过程中缴纳保证金，并根据期权价格的变动相应调整。与期货一样，当保证金不足时，需要相应追加保证金。当保证金触及强平线时，期权卖方存在强平风险。

　　巨额亏损风险

　　由于期权损益存在非线性特征，期权卖方的最大收益锁定为权利金收入。当标的资产价格向不利方向变动时，期权卖方无最大损失概念。这对于期权卖方投资者的风控意识和止损意识存在着较高的要求。

　　流动性风险

　　流动性风险是指投资者无法及时以指定价格成交所产生的风险，是期权卖方和买方的共有风险，广泛存在于金融市场之中。

　　C 备兑卖出策略原理

　　备兑卖出策略概念

　　备兑卖出认购期权策略指的是当投资者在拥有标的资产时，卖出挂钩标的资产的认购期权。相对来讲，备兑开仓是一种比较保守的投资策略，当标的资产价格向投资者所持有的头寸的相反方向运动时，投资者收到的权利金在一定程度上弥补了这一损失。当标的资产价格向投资者所持有的头寸的相同方向运动时，投资者可以获得权利金的收益，但是收益会受到限制，因为标的资产的收益会和期权上的损失部分或全部抵消。

　　备兑卖出认购期权原理

　　假设投资者持有某一标的资产，而该标的资产价格前期有一定升幅，若短期内投资者看淡标的资产价格走势，但长期仍然看好。这时投资者可考虑通过卖出虚值认购期权赚取权利金而获取额外收益。因为卖出期权必须支付保证金，备兑开仓时投资者可利用持仓的标的资产作为保证金，卖出认购期权，即给予认购期权买家购买标的资产的权利。

　　如果之后标的资产价格并没有上升而认购期权内在价值为零，买方放弃行权，则投资者已收取的权利金便可增加收益；否则，在期权到期日，如果股价上升至高于行权价，认购前买方行权，认购期权卖方需要以行权价卖出标的资产，并失去所持标的资产于价格上升至行权价以上的利润。

图为卖出期权损益

　　D 备兑开仓策略风险点

　　行权价的选择

　　行权价的选择直观地影响了投资者所能获得的权利金补偿收益，对于看涨期货期权而言，其履约价格越高，则转向实值期权的可能性就越小，这样一来，权利金就相应降低；而对于看跌期货期权来说，其履约价格越高，则转向实值期权的可能性越大，这样的话，权利金就会相应提高。

　　期权合约到期日的选择

　　期货期权剩余的有效日期越长，其权利金也就越高。这是因为期货期权有效期越长，期权转向实值的可能性越大，买方行使期权的机会就较多。其获利的可能性就越大，投资者就愿意支付较高的权利金。而对于期货期权卖方来说，期权剩余的有效期越长，他所承担的风险也就越大，卖方出售期货期权时所要求的权利金就越高。

　　备兑开仓时点的选择

　　期权卖方以时间价值为主要盈利目标，最大的风险点是到期日前隐含波动率拉升的保证金风险和对冲过程中的损耗。在卖方合约的选择过程中，最关键的因素便是分析到期时该合约是否会变成实值期权。

　　形态学的支撑压力运用就可以对这方面提供相当好的参考价值，换句话说，只要根据对目前品种多空结构的分析，抓出形态上的支撑压力，就可以对卖方布局时的行权价选择及后续的权利金收益提供保护。

表为技术信号下的期权卖方概述

　　调整策略

　　理性对待标的股价上涨超预期，在预期发生变化时刻提前买入平仓。备兑开仓策略并不能对冲标的股价的下行风险。备兑卖出认购期权策略牺牲了标的股价的部分上端收益，换取了确定的权利金收入，并且改变可投资组合原有的收益曲线，将下端上移，将上端削平。

　　E 策略延伸及优点

　　备兑开仓策略可以延伸为“期权合约+期权合约”的组合，用期权合约代替期货合约，也就是说可以选择深度实值的期权合约，其优点概括如下：

　　一是没有爆仓风险。买入深度实值的看涨期权，不论标的价格如何波动，都没有爆仓风险，可以很好地规避价格波动的干扰。

　　二是明确盈亏区间。

　　三是提高资金利用率。期权权利金明显低于保证金，使用该策略，可以很好地降低资金利用率，提高策略的潜在收益率。

　　F 期权正溢价效应

　　期权的收益维度众多，备兑策略是其中的一个收益维度和策略，收益来源于波动幅度的减小和方向的把握，下面我们再来回顾下其他的收益维度。

　　交易维度立体化

　　期权价格不仅受到标的价格数值的影响，还受到期时间、标的价格波动幅度等因素的影响，形成了以方向、时间、波动率为核心的三大盈利点和策略维度。

图为期权投资组合损益分布

　　在方向性上面，投资者不仅可以实现传统的期货价格波动的价差收益，还能很好地适应振荡行情，也能很好地有效地借助期权的杠杆效应放大获利倍数。

表为投资组合的希腊字母分布

　　举例来说，2017年10月13日，豆粕期货跳涨3%左右，若以半仓进行买入期货多头的操作，投资者便可以获得14%的正收益。若以半仓进行期权的虚值一档买入操作，便可以获得约50%的正收益。

　　风控维度可视化

　　在传统保证金风险控制维度的基础上，期权构建了连续性风险控制数量化系统。到期损益图实现了对期权到期风险的图形展示和数量化定义，希腊字母实现了对连续性风险的度量和调整依据。

　　举例来说，假如投资者以50ETF期权构建一个牛市价差组合，组合的构成分别为买入50ETF购10月2.80合约，卖出50ETF购10月2.85合约。对于该组合来说，若下一个交易日标的期货上涨100个点，投资者组合权益将基本能够跑赢时间价值的衰减。若标的期货未发生大幅度波动，但是期权的隐含波动率呈现上涨趋势，也有很大的可能实现对时间价值侵蚀的抵补。

　　盈利来源多元化

　　传统的期货市场的交易参与主体固定于期货市场内部，期货市场的交易本质上是一个零和游戏。对于期权来说，对冲的世界打通了期权与其他标的商品之间的联动，形成了对其他商品的流动性支持。

　　期权投资者的买方与卖方不再是完全的零和游戏，更多地变成丰富多彩的共赢，加入标的对冲的实际盈利的组成部分还将加入期货合约和股票合约等相应标的，盈利来源由期权损益和期货损益共同组成。

　　(作者单位：中电投先融期货)