棉花期权将助推企业风险管理全面升级

2019年是金融创新的大年。1月28日，棉花、玉米、橡胶期权将同步上市，期货期权数量扩容到6个，我们终于步入了“期权时代”。期权，是国内资本市场的一员新兵，也是国际市场上的一员老将，有神秘、有争议、有赞美也有误解。

期权将怎样服务实体经济呢？

从国际经验来看，在生产、贸易和消费中，利用金融工具来交易和转移风险，从而更好地规划实体运营、抵挡价格波动，已经越来越深地融入了企业的基因中。事实上，不仅仅是企业，很多政府机构尤其是农业部、矿业部等都会有计划地交易期权。

从国内实践看，棉花期权将为整个产业链提供新一代风险管理工具，将有助于推动行业整体升级。棉农可以参与“保险+期货”项目，得到一份稳定的种植收入。贸易商可以通过看涨期权来防止上游采购合同违约，也可以通过看跌期权防止下游销售合同违约。消费商则可以通过三腿期权降低资金沉淀，应对价格上涨。不论在哪个环节，库存过多或过少，都可以用期权补上。

传统的贸易模式不断受到挑战，新的理念、技术和方法渗入行业，期权将带来风险管理的全面提升。可以说，没有期权的市场是“断脚”的市场；不懂得期权的企业，也将步履艰难。

从不同视角来看期权

1.用“工具”的思维对待期权。期权不是什么高科技，它就是把自行车换成了汽车，摸熟了就发现没那么复杂。作为工具它帮我们实现更精准的风险定价和转移，没有“好期权坏期权”，只有“好司机差司机”。

2.用“保险”的思维对待期权。每年一号文件的“保险+期货”模式就是典型的例子，新湖期货最早创新并持续参与这一模式，为棉农、胶农、糖农……带来了稳定的收入预期。

3.用“贸易”的思维看待期权。贸易中，除了价格战，能否有一些差异化的服务来留住客户——例如，我的东西是贵一点，但是“七天内可以无理由退货”，“一个月内如果降价补差价”。期权的本质就是“一句承诺”，为这一句话订个价钱，让贸易变得更顺畅。

4.用“整体”的思维看待期权。既然做了套保，就不应囿于一个期权的损益，而是着眼于整个“现货+期货+期权”的组合的损益。这样我们就不会被“奇瑞被期权坑了”之类的谣言迷惑。

下面通过两个具体例子来看企业如何通过棉花期权管理价格风险：

从2018年的数据来看，棉花期现市场价格的相关性达到84%，整体来看2018年棉花现货市场整体波动远小于期货市场。从基差角度来看，几个重要的保值周期内，基差变化都是对产业客户套期保值有利的：包括5月的大幅上涨行情，6月的大跌行情，7月下跌后的反弹行情以及9月开始的持续下跌行情，具体情况在下面的两个案例中详细讲解。

一是棉纱厂使用虚值期权防范未来采购价格大幅上涨的风险。

某棉纱厂有长期采购棉花的需求，2018年5月在棉花价格经历一段较长时间的平稳运行后，企业担心未来棉花波动可能会加大，企业想规避未来采购价格上涨的风险，同时愿意承担采购成本小幅上涨的风险，主要想规避价格大涨的极端风险，所以棉纱厂决定使用虚值看涨期权进行保值。棉纱厂在15400元/吨买入执行价为16940元/吨（虚值10%）的一个月周期看涨期权，由于当时棉花波动率处于历史低位，买入期权的波动率报价也处于极低的位置，该期权权利金仅为9.75元（0.06%）（权利金由BSM模型计算得出）。企业以非常低的成本规避了10%以上的“黑天鹅”风险。

期权到期时价格大幅上涨至18800元/吨，期权产生赔付（18800—16940）= 1860元，赔付率高达190倍。结合现货价格变化来看，保值周期内现货价格上涨1300元左右，粗略估算套保总体效果客户企业可产生盈利560元。客户企业不但通过低成本期权规避了“黑天鹅”风险，还赚取了基差变化带来的收益。

二是贸易商使用看跌领口期权防范库存贬值风险。

某棉花贸易商有长期采购棉花的长单，2018年7月开始其采购与销售轧差计算后仍有现货库存敞口。由于市场看跌棉花价格，贸易商较难快速处理其现货库存，想保护其库存贬值风险。其认为棉价下跌空间较大，同时棉价即使反弹也较难达到前期高点17500元/吨。由于前期期货价格反弹幅度较大，而现货价格基本保持平稳，基差扩大有利于看跌期权的套保操作。8月下旬，企业在16900元/吨时入场看跌领口期权，买入执行价16900元/吨的看跌期权同时卖出17500元/吨的看涨期权，一个月周期权利金成本为230元（1.36%）。

后期期货价格小幅反弹至17200元/吨后又进入下跌行情，9月19日期权到期时盘面价格为16000元/吨，产生赔付900元。该保值周期内现货价格基本保持平稳，综合套保效果较好。

通过以上例子，我们看到，通过合理应用期权工具，实体企业有效化解了面临的市场风险。当前的市场状况和策略应对如何呢？

2018年抛储结束后剩余国储库存进入低库存区间，但商业库存却处在历史高位，主要源于国储库存向社会库存转移，而市场并未将库存完全消化造成商业库存堆积，成为目前施压棉价的主要因素。同时产业链下游坯布企业库存压力很大，中美贸易摩擦市场对于2019年的需求预期仍悲观，需求端低迷表现使得棉花商业库存消化进度并不理想。

目前棉花价格经历2018年下半年的持续下跌已经来到历史低位。对于产业链下游库存压力较大的坯布企业，在有现货库存备兑的背景下，如果预期后期棉花波动较低，可尝试在价格短期小幅反弹后卖出虚值看涨期权，收入权利金来降低库存成本。假设期货现价15300元，卖出一个月虚值4%执行价15912元的看涨期权可收入权利金70.33元（0.46%）。后期如果棉花期货价格上涨不超过15912元，到期可收入全部权利金来增强收益。

总体上，棉花期权上市，建议企业适量参与，避免复杂设计，交易中应始终坚持把风险控制放在企业经营的首位，好的期权为企业减小风险，而不是增加风险。